La Fed nourrit l’incertitude

* Espagne et Grèce : la volatilité s’accroît sur les marchés obligataires de la Zone euro

* La crise des réfugiés augmente la fragmentation politique et sociale de l’Europe

 

La semaine dernière a démarré plutôt tranquillement car la plupart des investisseurs attendaient patiemment la réunion de la Fed, ce jeudi.  En fin de compte, et contre nos attentes, la Fed a décidé de ne pas relever ses taux directeurs, citant comme principale raison l’incertitude qui règne aujourd’hui sur l’économie mondiale (Fed Review – Not yet, not yet, not yet…). La Fed n’a pas donné davantage de visibilité aux marchés. La Fed a maintenu ses taux sur la base de la volatilité actuelle mais il n’y a aucune garantie que les conditions s’améliorent au cours des prochains mois. Sa non-décision va au contraire nourrir l’incertitude.

 

Plus généralement, la Fed a donné l’impression de naviguer à vue et est désormais moins prévisible : elle a décidé d’élargir sa liste d’indicateurs afin de capturer l’incertitude économique mondiale avant de prendre une décision sur le relèvement de ses taux directeurs. Nous pensons que la situation actuelle est similaire à celle de 2013 : la Fed avait retardé le début du tapering à cause des turbulences financières pour finalement agir de manière inattendue dès le moment où les données ont montré de la résilience. Aujourd’hui, le mois de décembre est notre scénario de base, mais nos convictions sont ébranlées et en attendant, nous devons faire avec l’incertitude politique en Europe et économique dans les émergents.

 

En particulier, le bouclier de la BCE pour protéger les marchés des décisions politiques se trouve actuellement réduite. Certes la BCE a intensifié son programme d’assouplissement monétaire en accélérant légèrement ses achats d’obligations souveraines. Toutefois, Il est probable que cela soit insuffisant pour lisser la saisonnalité des émissions obligataires qui sont en forte hausse actuellement.

 

Par exemple, les spreads de crédits espagnols se sont élargis. Depuis deux ans, le consensus s’est montré très optimiste sur l’Espagne. L’économie se porte bien mais le déficit budgétaire est encore très important et il y a eu une absence complète de réformes au cours des 12 derniers mois. Je me rends à ma Madrid la semaine prochaine et mon prochain email hebdomadaire sera l’occasion de discuter plus en détails de l’économie espagnole. Il faut tout de même noter dès à présent que le sentiment des investisseurs envers l’Espagne est en train de changer puisqu’il il s’agit de l’un des pires marches européens sur les deux dernières semaines (-2% depuis le 24 Aout par rapport au benchmark européen).

 

Sur le court terme, l’attention devrait se porter sur les élections en Grèce qui auront lieu ce weekend. Les principaux partis politiques ont manifesté une volonté de respecter les conditions du plan de sauvetage européen. Néanmoins, l’économie grecque continue de sous-performer, ce qui rend les objectifs budgétaires complètement irréalistes. Syriza reste le parti le plus susceptible de gagner les élections mais Tsipras devra certainement accepter une alliance avec le PASOK afin d’avoir une coalition stable.  Un résultat plus favorable aux marchés financiers serait une victoire de Nouvelle Démocratie et une coalition avec le parti To Potami. Dans l’ensemble, cette nouvelle élection pourrait renforcer la légitimité de Tsipras, mais l’incertitude qui règne actuellement sur la Grèce est susceptible d’affaiblir davantage l’économie et de mettre en péril le programme européen. La crise grecque est encore loin d’être terminée.

 

Ensuite, d’un point de vue plus général, l’Europe est confrontée à un énorme défi face à une crise des réfugiés sans précèdent depuis la seconde guerre mondiale. Il y a peu de commentaires provenant de la sphère financière, mais les médias commentent quotiennement cette tragédie. La plupart des réfugiés proviennent de Syrie, d’Afghanistan, du Kosovo et d’Érythrée, fuyant la guerre, la dictature ou la corruption. Cette crise est extrêmement complexe et je n’ai pas la prétention en tant que simple économiste vieillissant d’en discuter de manière approfondie dans un simple email. Cela dit, des tendances négatives apparaissent au niveau politique et social (voir Thoughts on the migrant crisis).

 

Tout d’abord, il est assez frappant de remarquer qu’une fois encore, l’Europe n’a pas opté pour une stratégie claire et cohérente. Cette crise met à nouveau à jour la fragmentation actuelle au sein de l’Union Européenne. L’Allemagne s’est dite initialement favorable à l’accueil des migrants puis a mis en place des postes de contrôle aux frontières. Beaucoup de pays se montrent très réticents à l’accueil des réfugiés, créant un éloignement avec l’Allemagne. Dans cette situation, nous ne sommes pas sûr que l’Allemagne acceptera de partager le risque d’un système européen de garantie des dépôts alors que d’autres pays refuse le fardeau de la prise en charge des réfugiés avec l’Allemagne.

 

La deuxième source d’inquiétude politique est le débat actuel sur la sortie potentielle du Royaume-Uni de l’Union européenne. Le timing de la crise des réfugiés n’est pas idéal pour Cameron et bien que le Royaume-Uni soit en dehors de l’espace Schengen, la situation actuelle est susceptible d’accroitre le désir d’insularité des britanniques. D’un point de vue global, en allant au-delà de l’émotion suscitée par cette tragédie, il est très clair que les partis populistes européens tireront profit de la peur d’une migration importante.

 

Au final, malgré les efforts de la BCE d’accroître la stabilité de la Zone euro et de construire un système bancaire plus robuste, l’Europe se fragmente davantage d’un point de vue politique et social. La faiblesse de la Zone euro pourrait venir moins de son cadre économique imparfait que du manque d’un pouvoir central politique. La roue de l’histoire accélère et la crise des réfugiés souligne qu’au-delà des risques économiques, les tensions géopolitiques et sociales vont continuer de représenter les cygnes noirs des marchés dans les prochaines années.

 

Bonne semaine

Pierre-Olivier Beffy

Chef Économiste Exane-BNP Paribas

Cet article Vue Macro : Manque de visibilité sur l’ensemble des marchés est apparu en premier sur Investir.